기업이 추구하는 가치와 목표
기업은 인간의 필요에 의해 탄생되는 생산의 기본 단위로서 사회에 상품과 용역을 제공하는 역할을 담당한다. 기업은 관리조직을 갖추고 자원을 결합하여 나름의 역할을 수행하지만, 인간의 의지와 능력에 따라 생사(生死)가 전적으로 좌우되는 유기물(有機物)적 특성을 갖고 있다.
전통적으로 기업이 중시하는 대표적인 가치(이념)는 효율성(efficiency)이다. 효율성은 투입물에 대한 산출물의 비율을 말한다. 즉, 적은 양의 자원을 사용하여 많은 양의 산출물을 만들수록 효율성은 더욱 커진다. 기업이 중시하는 대표적 가치인 효율성을 보완할 수 있는 가치로서 1970 년 이후 관심을 끌고 있는 것이 유효성(effectiveness)이다. 유효성은 이해 관계자들의 다양한 욕구를 만족시키는 정도를 말한다. 즉, 이해관계자들이 만족하는 정도가 클수록 유효성은 더욱 커진다.
규모가 크든 작든 간에 모든 기업은 다양한 이해관계자들로 구성되어 있다. 따라서 기업의 가치는 효율성과 유효성 모두를 중시하는 방향으로 변화 되어야 한다. 왜냐 하면 두가치가 모두 중시되어야 기업의 행위가 사회적으로 정당성을 인정받게 될 것이기 때문이다.
한편, 기업이 추구하는 가치의 바람직한 변화와 같은 맥락에서 기업이 추구하는 목표도 변화되어야 한다. 이익의 극대화, 기업가치의 극대화, 주주의 부(富, shareholder's or stockholder's wealth)의 극대화, 매출액 극대화, 성장 극대화 등 효율성과 인간의 합리성을 전제로 하는 기업의 단일 목표는 유효 성과 제한된 합리성을 전제로 하는 만족과 통합이 되어야 할 것이다. 통합의 방향은 유효성을 바탕에 깔고 효율성을 추구하는 형식으로 되어야 한다. 이와 같이 통합되어야 할 기업의 목표는 사회적 책임을 다 하면서(이해관계자 들을 두루 만족시키면서) 기업 가치를 증대(창조)하는 것이다.
재무관리의 목표는 무엇인가?
전통적으로 재무관리의 목표는 효율성을 전제로 하는 기업가치 극대화 또는 주주(株主, shareholders, stockholders)의 지분가치(持分價値, S) 극대화이다. 여기서 기업가치(V)는 주주 지분가치(S)와 채권자(bondholders, creditors) 지분가치(B)의 합(V=S+B)을 말한다. 이와 같은 전통적 재무관리의 목표는 이익 극대화의 목표가 갖고 있는 많은 문제점을 극복 가능하게 하고, 재무의사결정의 훌륭한 지침을 제공하기 때문에 재무관리에서 지배적인 목표로 자리잡고 있다.
비록 기업가치 극대화가 재무관리의 지배적인 목표로 되고 있지만, 주주와 채권자 사이에 갈등의 소지를 남기고 있다. 또한 주주와 채권자 이외의 다른 이해관계자들의 욕구를 대변할 수 없다. 따라서 기업가치 극대화 목표는 기업의 목표에서 논의한 것과 동일한 맥락의 다원적인 목표로 수정되어야 할것이다. 즉, 재무관리의 목표는 사회적 책임을 다 하면서(이해관계자들을 두루 만족시키면서) 기업가치를 증대(창조)하는 것으로 수정되어야 한다.
요컨대 재무관리의 목표는 효율성과 유효성 가치를 중시하고 이해관계 자들의 다양한 욕구를 만족스러운 수준에서 충족시키면서 기업가치를 증대 (창조)하는 것이다. 여기서 소비자, 근로자, 원자재 공급업자, 정부 등 이해관 계자 집단들의 다양한 욕구를 만족스럽게 충족시키면서 기업가치를 증대(창조)하는 것이 과연 가능한가에 대한 의문이 제기될 수 있다.
재무관리의 목표는 법률을 준수하여 사회적 책임을 다하고, 이해관계자들의 욕구를 두루 만족시키면서(유효성 가치의 추구) 합리적인 재무의사결정을 효율적으로 수행함으로써(효율성 가치의 추구) 수익을 증대시키고 위험을 감소시켜 기업가치(V=B+S)를 증대(창조)하는 것이다. 그러나 이와 같은 재무관리의 목표에 대하여 다음과 같은 의문점들이 남아 있다. 즉 기업의 가치(V) 또는 주주의 지분가치(S) 증대와 사회적 책임을 동시에 달성할 수 있는가? 주주의 지분가치(S)와 채권자의 지분가치(B)가 서로 같은 방향으로 움직이는가? 주주의 지분가치(S)와 전문 경영자의 효용이 서로 같은 방향으로 움직이는가?
중국의 느림보 짐배 이야기 : 대리문제에 대처하는 지혜
이 이야기는 고대 중국의 짐배에 관한 이야기이다. 짐배는 강의 양쪽 뚝을 따라 일꾼들에 이끌려 짐을 운반한다. 일꾼들(대리인)은 고용주(주인)의 감시가 없으므로 힘들이지 않고 적당히 느릿느릿 배를 끌었다. 그 결과 주인과 대리인 사이에 대리문제(대리비용)가 발생하게 되었다.
누가 짐배를 끄는 데 힘을 쏟고 있으며, 누가 밧줄에 적당히 기댄 채 그냥 건성으로 따라가는 지를 전혀 식별할 수 없었다. 이와 같은 대리문제(대리비 용)로 인하여 주인의 수입이 줄어들고, 급기야 주인은 일꾼들의 급료를 삭감할 수밖에 없었다.
자신들의 행동으로 인해 대리문제(대리비용)가 발생하고, 결국 자신들의 급료가 낮아졌다는 사실을 뒤늦게 알게 된 일꾼들은 스스로 두 명의 채찍 꾼을 고용하게 된다. 물론 채찍 꾼들의 급료는 일꾼들이 모아서 지급하였다.
이와 같은 일꾼들의 이상한 행동을 어떻게 평가할 수 있겠는가? 이는 대리 문제(대리비용)의 피해를 줄이기 위해서 일꾼들이 생각해 낸 지혜로운 대응 행동으로 평가할 수 있다. 여기서 일꾼들이 채찍꾼들에게 지불하는 급료는 일꾼 자신들의 행동을 구속시키기 위한 소위 확증비용(bonding cost)이라는 것이다. 이는 자신들(일 꾼들)에게 전가되는 대리비용을 줄이려는 목적에서 어쩔 수 없이 자신들 스스로가 부담하는 비용인 것이다. 이러한 확증행위가 생산성을 높이고 대리비 용을 낮추는 데 기여한다면, 주인은 급료를 더 높일 수 있을 것이다. 만약 일꾼들이 부담한 확증비용(bonding cost)이 대리문제로 인해 낮아진 급료보다 적다면, 이와 같은 확증행위는 일꾼들을 더욱 부유하게 만들 것이다.
물론 가장 이상적인 상황은 대리문제가 전혀 발생하지 않는 경우이다. 그러나 현실의 모든 대리관계에는 크고 작은 대리문제가 항상 발생한다. 이와 같은 대리문제에 현명하게 대처하는 방법은 주인과 대리인에게 전가될 대리 비용이 최소화 되는 선에서 대리비용을 부담하는 것이다. 즉 이 이야기에서 확증비용을 지급하고도 일꾼들의 급료가 종전의 급료보다 더 많아진다면, 일꾼들의 부(富)는 더욱 향상될 것이다. 이 이야기의 경우 일꾼들이 스스로 확증비용을 부담하기로 한 이상한(?) 결정은 대리문제에 현명하게 대처한 지혜 로운 행동으로 평가될 수 있다.
이익의 극대화 목표보다 기업가치의 극대화 목표가 더 우수한 이유
◈ 이익을 순 현금흐름으로 대체함으로써 이익개념이 더 명확해지고, 평가 논리에 더욱 부합된다는 점
◈ 단기이익(순 현금흐름)과 장기이익(순 현금흐름)을 모두 중시하는 점
◈ 주주(shareholders)와 채권자(bondholders, creditors)의 이해를 대변하는 목표라는 점
◈ 이익(이윤)지상주의에 대한 윤리적, 이념적 논란을 피할 수 있는 점
◈ 이익(순 현금흐름)의 크기, 시간차원, 불확실성(위험)을 모두 반영하는 점
주주 지분가치(S)와 채권자 지분가치(B)에 대한 이해
▣ 기업가치(V) 계산등식 : V = S + B
▣ 주주 지분가치(S, shareholder's or stockholder's wealth)의 계산방법
◈ S = P(주가) × 발행주식수(N)
◉ P(주가)의 결정원리 = f (현금흐름의 크기 + , 현금흐름의 발생시점 - , 현금흐름의 불확실성 - )
◉ P(주가)의 측정 대상 (1) 상장(上場)기업의 경우 : 현재의 주가(P0) (2) 비상장(非上場)기업의 경우 : 주당 순자산 가치 = (자산총액-부채총액)/N
▣ 채권자 지분가치(B, bondholder's wealth)의 계산방법
◈ 상장(上場)기업의 경우 : 부채 중 상장된 부채의 시장가격 + 비상 장된 부채의 장부가격
◈ 비상장(非上場)기업의 경우 : 부채의 장부가격
기업가치 극대화 목표와 관련된 의문점들
▣ 기업가치(V)와 주주의 지분가치(S) 사이의 관계
◈ 양자는 항상 같은 방향으로 관계됨(서로 양립(兩立)할 수 있음)
▣ 기업가치(V) 또는 주주의 지분가치(S)와 사회적 책임
◈ 양자는 항상 같은 방향으로 관계됨(서로 양립할 수 있음)
◉ 생산방식 개선→양질의 저가 제품 생산→소비자의 효용증대 →매출 증대→이익(순 현금흐름) 증대→기업가치 증대
◉ 복지제도와 근로환경 개선→생산성 향상→비용절감→이익(순 현금흐름) 증대→기업가치 증대
◉ 연구개발투자 증액→제품기능 향상→소비자 기호 충족→ 매출 증대→이익(순 현금흐름) 증대→기업가치 증대
◉ 수질오염 방지 시설의 설치→수질환경 및 생태계 보호→사회 적비용 절감→소비자 신뢰 증대→매출 증대→이익(순 현금흐 름) 증대→기업가치 증대
▣ 주주의 지분가치(S)와 채권자의 지분가치(B)
◈ 항상 같은 방향으로 관계될 수 없음(항상 양립할 수 없음)
◉ 경영의사결정권이 주주에게 있으므로 주주에게 유리하고 채권 자에게 불리한 의사결정을 할 수 있음.
(1) 큰 이익을 실현한 경우, 주가가 상승하여 주주의 지분가 치는 높아질 것이지만, 채권자의 지분가치에는 변화가 없음. 반면 큰 손실이 초래된 경우, 주가가 하락하여 주주의 지분가치가 낮아지는 것은 당연하지만, 원금과 이자지 급에 대한 불확실성이 커져서 채권자의 지분가치(회사채의 시장가치)도 낮아지게 됨.
(2) 소액 자본금으로 유한책임만을 지는 주주는 수익과 위험이 큰 모험사업을 더 선호할 것임. 이와 같은 모험사업이 성공하거나 실패하는 모든 경우에 채권자의 부(富)가 주주에게 이전될 가능성이 큼 (3) 이렇게 주주와 채권자 사이에 대리문제가 발생되고, 그피해가 채권자에게 전가될 수 있음(대리문제는 별도의 부록에서 다룰 것임).
◉ 이와 같은 피해를 방지하기 위하여 채권자는 부채약관(bond indenture)에 구체적인 내용을 명시하여 주주의 잘못으로 채권 자의 지분가치가 낮아진 경우에 법적인 청구를 할 수 있게 하고, 채권시장을 통한 견제와 감시로써(모험자산에 적극 투자 하여 수익이 불확실해질수록 그러한 기업의 회사채 가격은 더욱 떨어지고 수익률(회사채의 자본비용)은 더욱 높아져) 추가 적인 차입을 어렵게 만들 것임. 이를 통해 주주의 행동을 억제할 수도 있음.
▣ 주주의 지분가치(S)와 전문 경영자의 효용
◈ 항상 같은 방향으로 관계될 수 없음(양립할 수 없음).
◉ 주주와 전문 경영자 사이에 심각한 대리문제가 발생할 수 있음
◉ 회사의 정관, 보상계약(성과급, 스톡옵션), 전문 경영자 노동시 장, 증권시장 등을 통해 그 피해를 줄일 수 있음(대리문제는 별도의 부록에서 다룰 것임)
대리이론(agency theory)
▣ 대리관계(agency relationship)
대리관계란 주인(principal)과 대리인(agent) 사이의 관계를 말함 예: 주인-일꾼, 사장-종업원, 주주-전문 경영자, 채권자-주주, 국민-대통령, 국민-국회위원, 국민-공무원 등 많은 예를 들 수 있음
▣ 대리문제(agency problem)
◈ 주인과 대리인 사이의 이해(관심)의 차이→갈등→대리비용의 발생
◈ 대리인의 비합리적인 행위→대리비용의 발생
◈ 예 : 대리인 감시에 따르는 비용(monitoring cost), 대리인의 특권적 소비(perquisite consumption), 전문 경영자와 주주 사이의 정보의 불균형(information assymetry), 전문 경영자의 이익 과다 보유 등
▣ 대리문제의 해소 방안
◈ 기업의 내부 제도를 통한 해소 방안 : 회사의 정관 및 내규, 이사 회운영, 감사제도, 보상계약(보너스, 스톡옵션 등), 부채계약(부채 약관)
◈ 기업 외부의 제도를 통한 해소 방안
◉ 주식공개매수제도(TOB : take over bid) : 합병이나 인수를 원하는 기업이 목표기업의 주식을 시장에서 공개적으로 매수할 수있도록 허용한 제도(적대적 인수와 합병의 대표적인 방법임)
◉ 백지위임투쟁(proxy fights) : 특정인에게 주주의 권리를 백지 위임시켜 전문 경영자를 견제할 수 있도록 만든 제도
◉ 전문 경영자 인력시장(노동시장) : 전문 경영자 인력시장을 통한 경쟁은 유능한 전문 경영자의 몸값을 더욱 크게 만들고, 무능한 전문 경영자의 자리를 위협할 것임
◉ 증권시장이 주주와 채권자 사이의 대리문제의 폐해를 억제하는 예 : 적은 출자지분에 대해 유한책임만을 지고 있는 주주는 고수익-고위험의 모험자산에 적극적으로 투자할 것임. 그러나 그러한 행위로 수익이 더욱 불확실해지는 경우, 주가와 회사채 가격은 크게 떨어지고 회사채 수익률(회사채의 자본비용) 은 더욱 높아져 불리하게 될 것이므로 결국은 그와 같은 행동을 억제시킬 것임
기업의 형태별 장단점
▣ 개인기업(proprietorship)과 합자기업(partnership)
◈ 장점
◉ 설립이 쉬운 점
◉ 규제가 적은 점
◉ 기업소득세가 면제되는 점
◉ 자유로운 경영활동 / 계획수립과 변경의 용이성, 신속성 / 비밀유지가 쉬운 점
◈ 단점
◉ 자본조달이 어려운 점
◉ 무한책임을 지는 점
◉ 수명이 유한 한 점
사업 양도시 높은 양도세 / 낮은 인지도 및 신용도
▣ 법인기업(corporation)
◈ 장점
◉ 수명이 무한하다는 점
◉ 소유권 이전이 쉬운 점
◉ 유한책임을 지는 점
◉ 자본조달이 쉬운 점
◉ 사업 양도시 낮은 양도세 / 높은 인지도와 신용도
◈ 단점
◉ 이중과세(double taxation)부담
◉ 법인 등기 등 창업비 및 보고서 제출 비용 부담
◉ 의사결정과정이 복잡하고 느린 점(주주총회-이사회-대표이사)
